코스피(KOSPI)가 올해 저점 대비 15.2% 올랐다. 현재 국면에서 가장 적합한 투자전략은 상대적으로
낮은 밸류에이션 부담을 가진 업종을 향한 선별적 접근이라는 조언이 나왔다.
기계(방산), 보험, 필수소비재, 헬스케어, 은행, 자동차, IT하드웨어 등이다. 리치에서 자세히 소개한다.
코스피 밸류에이션 추가 상승에 명분을 줄 수 있는 변수는 하나다. 이익 추정치 하향세 종료 혹은 상승 전환이다. 코스피 저점은 과거 역사적 조정 국면에서 이익 저점보다 대체로 앞섰다. 지수 회복이 이익 저점 직전 나타나는 과정에서 주가수익비율(PER)도 상승하기 마련이다. 시차를 두고 코스피 주당순이익(EPS)이 상승 전환할 수 있다면 PER 부담을 오판할 가능성도 있다. 관건은 추정치 하향이 얼마나 진행됐는지다.
코스피 EPS 하락 속도는 예상보다 빠르다. 가장 큰 원인은 반도체다. 반도체 12개월 선행 EPS는 3개월 전보다 39.8% 하락했다. 반도체는 외형(매출액) 축소와 마진(순이익률) 하락을 동시에 겪고 있다. 이에 따라 추정치 하향 종료 가능성을 따져보기 위해서는 우선 반도체 추정치 하향 궤적을 판단해야 한다.
노동길 신한투자증권 연구원에 따르면 반도체 업종 합산 매출액과 순이익을 고려했을 때 이익과 마진 측면에서는 추가 악화 여력을 쉽게 찾기 어렵다. 반도체 업종 합산 12개월 선행 당기순이익 전망치는 31조2000억 원으로 2019년 7월 수준과 유사하다. 반도체 업황이 바닥이었을 때다. 순이익률 전망치는 8.8%로 직전 최저점보다 낮다. 다만 매출액 전망치는 추가 감소 여력이 있다.
반도체와 반도체를 제외한 코스피 전체 매출액은 한국 수출에 연동되는 구조다. 이를 고려하면 수출 감소에 따른 반도체 업종 매출액 전망치 하향 가능성을 염두에 둬야 한다. 이익 추정치 추가 하향을 의미한다. 반도체를 제외하면 마진이 과대계상됐다고 보기 어렵다. 반도체 제외 코스피 순이익률은 5.4%로 전년 대비 1.4%포인트 하락했다. 경기 하강 구간에서 과거 보였던 마진 조정폭이다. 다만 반도체 제외 코스피 업종 매출액 전망치가 감소하지 않았다는 점은 부담이다.
내년 수출이 전년 대비 13.2% 감소할 가능성을 고려하면 매출액 전망치도 하향될 가능성은 남아 있다. 원화 환산 수출을 고려한 코스피 분기 매출액은 내년 1분기까지는 상승하지만 2분기부터 마이너스로 전환할 전망이다. 반도체를 중심으로 상당 부분 감소한 코스피 이익 전망치는 추가 하향 조정 가능성도 고려해야 한다. 더 높은 PER을 정당화하기 어려운 이유다.
투자자 관심사, PER 추가 개선 여력
현재 가장 적합한 투자전략으로는 상대적으로 낮은 밸류에이션 부담을 가진 업종과 외국인 수급에서 직접 영향을 받을 수 있는 대형주가 유리하다. 현재와 유사한 상황으로 보이는 2019년 상반기에는 저PER와 대형주가 코스피를 아웃퍼폼했다. 지수 회복 국면에서 성장주를 중심으로 하는 고PER는 숏커버 효과로 높은 상승세를 만들어냈다. 코스피가 밸류에이션 부담을 눈앞에 둔 만큼 이제부터 투자자 관심사는 PER 추가 개선 여력으로 쏠릴 전망이다. 저PER는 동시에 올해와 내년 이익 추정치 하향 폭이 더디다는 의미도 있다.
올해와 내년 EPS 변화율이 양호한 업종 중 평균 대비 낮은 PER을 보이는 업종은 기계(방산), 보험, 필수소비재, 헬스케어, 은행, 자동차, IT하드웨어 등이 꼽혔다. 이익 변화율과 12개월 선행 PER 산포도에서 4사분면에 속한 업종군을 현재 국면에서 우호적으로 판단할 수 있다”며 “해당 업종들은 은행, 자동차를 제외하면 최근 20일간 외국인으로부터 선택 받았다.
반면 2사분면에 속한 업종군은 상대 선호 관점에서 열위에 있다. 2사분면 업종 중 원점에서 가장 멀리 떨어진 업종은 반도체다. 추정치 하향 폭이 크고 밸류에이션 부담도 크다는 의미다. 동시에 반도체는 시총 대비 20일 누적 외국인 순매수 비율이 0.3%로 상위권에 있다.
노동길 연구원은 “반도체 업종 투자자는 통상 PER 기반 밸류에이션을 중요하게 생각하지 않는다. 반도체는 대표적으로 고PER에서 사서 저PER에 매도할 사이클 산업”이라며 “반도체 업종 이익 추정치는 추가 하향될 수 있으나 통상 이익 저점 1~2개 분기 전부터 상대 수익률이 상승했음을 고려하면 향후 벤치마크에 앞설 가능성이 크다”고 봤다. 한계희 기자
